Mida Venemaa kindluse bilanss meile dollari tuleviku kohta rääkida võib

See on külalispostitus Robert McCauleylt, kes on Bostoni ülikooli globaalse arengupoliitika keskuse mitteresidendist vanemteadur ja Oxfordi ülikooli ajalooteaduskonna kaasliige.

Millist mõju avaldab dollari domineerimisele Venemaa keskpanga reservide külmutamine? Venemaa enda katsed tugevdada oma bilanssi pärast 2013. aasta Krimmi annekteerimist pakuvad mõningaid vihjeid.

Vastuseks Lääne sanktsioonide esialgsele lainele pärast esimest Ukraina kriisi viis Venemaa keskpank oma dollarid USA-st välja, kuid hoidis neist märkimisväärsel määral kinni.

Selle asemel, et dollaripositsiooni maha laadida, tugevdas Venemaa oma rahandust neljal viisil:

1) See suurendas reservi taset.

Vastuseks lääne vastureaktsioonile Krimmi annekteerimisele Keskpank suurendas oma välisvaluutareserve 24 protsenti 2013. aasta lõpust 630 miljardi dollarini 2021. aasta lõpuks

2) See varus kulda.

Suurem osa täiendavatest säästudest läks kullasse. 2013. aasta lõpus moodustas väärismetall 8.3 protsenti Venemaa valuutareservidest; eelmise aasta lõpuks oli see 21.5 protsenti. Negatiivne külg on aga see, et kodus olevat kullatagatist ei saa laenude tagatisena hõlpsasti kasutada.

3) See vähendas oma riskipositsiooni riikidele, mitte valuutadele:

2013. aastal moodustasid Prantsusmaa, USA ja Saksamaa 80 protsenti Venemaa valuutareservidest. Aastaks 2020 oli nende osatähtsus poole väiksem, 36 protsenti. Suurema osa said Hiina ja Jaapan vastav tõus, mille kaal on nullist tõusnud ja tühine vastavalt 19 protsendini ja 17 protsendini.

Kõige olulisem on see, et CBR viis oma dollarid offshore-sse, eemale otsesest USA jurisdiktsioonist. USA varad langesid 31 protsendilt valuutareservidest 2013. aastal 9 protsendini 2020. aastal.

Teatatud onshore/offshore jaotus pöördus 69/31-lt 2013. aastal 32/68-le aastal 2020. Nii kõrge offshore-i dollarireservide osakaal on neli või viis korda suurem kui globaalne norm. Tegelikult paigutas keskpank Jaapanisse rohkem dollareid kui USA-sse, otsustades suuremate nõuete järgi Jaapanile (17 protsenti valuutareservidest) kui jeenide osalusest (5 protsenti).

4) Ta vähendas tagasihoidlikult oma dollarite osalust:

Pealtnäha näib, et keskpank vähenes aastatel 2013–2020 oluliselt, vähendades dollari osa valuutareservides 45 protsendilt 28 protsendile. Selle euroeraldis püsis paremini, langedes 42 protsendilt 38 protsendile. Tõusid Hiina renminbi 17 protsendiga valuutareservidest 2020. aastal ja jeen 5 protsendiga. (Ei Kanada ega Austraalia dollari osakaal ei tõusnud.)

Kuid joonealused märkused CBR aastaaruanne osutada oma bilansist rohkemale dollarile. Välisvaluuta edasimüük välisvaluuta vastu moodustab 9.5 protsenti valuutareservidest. Tõenäoliselt on need dollarid, mis on vahetatud jeeni ja renminbi vastu.[iii] Kui jah, siis hoidis keskpank umbes kümnendikku oma valuutareservidest sünteetilistes dollarites: näiteks jeenide väärtpaberites koos jeenide forvardmüügiga dollarite eest. Kui jah, siis selle dollarite jaotus langes 38 protsendini, mis vastab euro aktsiale. Vahetustehingud võivad nii dollari tootlust tõsta kui ka hoida dollari riski onu Sami käeulatusest eemal.

Kokkuvõtteks võib öelda, et CBR muutis oma geograafilist ulatust kus valuutareservidest rohkem kui selle valuutapositsioon mida.

Suurim nihe oli USA riigiriskist eemaldumine, kuid see vähendas ka Prantsusmaa ja Saksamaa riskipositsiooni. Mõlemad sammud olid mõistlikud, kui USA oli edasiste sanktsioonide kõige tõenäolisem allikas, kuid jäid ka muud võimalikud allikad.

2021. aasta lõpu osalised aruanded näitavad dollari osakaalu poole võrra vähenemist ja renminbi reservide osakaalu märkimisväärset tõusu. Kuid ilma valuutavahetustehingute andmeteta on raske neid samme tõlgendada enam kui peaaegu kindlalt, et keskpank vähendab veelgi USA riigiriski.[iv]

Keskpanga reservi kindlustamise esimene õppetund on see, et isegi sanktsioonideks valmistuv keskpank võib vaatamata USA ülimuslikkusele sanktsioonides ja ametlikule dedollariseerimispoliitikale enamasti säilitada oma dollariosa. Offshore-dollarid ja sünteetilised dollarid, mis ei ole USA seaduste kohaldamisalast väljas, võivad asendada maismaa dollareid.

Teine õppetund on see, et tõhus riikide mitmekesistamine võib minna ebamugavalt. Laiaulatuslik sanktsioonide kehtestamine nurjas Venemaa mitmekesistamise, kui Hiina eraldiseisvana. 20-20 tagantjärele tarkusena oleks tõhus hajutamine nõudnud täiendava krediidiriski võtmist, mis on seotud reservide paigutamisega näiteks Brasiiliasse, Indiasse ja Lõuna-Aafrikasse ning Hiinasse.

Jällegi, 20-20 tagantjärele tarkusena võinuks Vene võimud püüda vähem a linnus eelarve ja rohkem a piiramisvaru. Loomulikult oli selle põhirõhk valuutal, sest pooljuhtide ja lennukiosade varumine on keerulisem kui reservide kogumine. Nüüd aga puudub Venemaal põhiimport, mitte maksevahendid.

Kokkuvõttes, kui reservide haldajad mõtlevad, kuidas kaitsta oma reserve sanktsioonide eest, võiksid nad püüda vältida USA riigiriski rohkem kui dollarit. See tähendab, et korralikult mõõdetuna ei pruugi dollari osa valuutareservidest palju kannatada. Igasugune reaalne risk dollari kasutamisele tekib ainult siis, kui reservide haldajad on valmis laiendama oma eraldisi kõrgema riskiga riikidele.

See tekitab küsimusi ka 3 miljardi dollari suuruse reservi kohta Hiinas, mis seisab silmitsi piirangutega oma riigiriski hajutamisel. Isegi kui eeldada valmisolekut võtta rohkem krediidiriski, on praktilisi väljakutseid investeerida selliste valuutade võlakirjaturgudele, mis seni pole ametlikke reserve kaasanud. Hiina BRICSi kohaliku valuuta võlakirjafondi algatuse staatus pole selge,[v] kuid igal juhul oleks selle mastaap Hiina varudega võrreldes väga väike.

[I] https://www.cbr.ru/eng/hd_base/mrrf/mrrf_7d/

[ii] nägema https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/8317/ar_2013_e.pdf ja https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/39294/ar_2020.pdf

[iii] Taustateabe saamiseks vaadake Guy Debelle'i raamatut "Kuidas ma õppisin lõpetama muretsemise ja armastama alust" https://www.bis.org/review/r170526b.htm .

[iv] https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/41054/rb_2021.pdf

[v] nägema http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/zg2022/CPTI/ , dateeritud 22. veebruaril 2022, mainida lõigus finants- ja rahanduskoostöö, kuid vt ka http://brics2022.mfa.gov.cn/eng/hywj/ODMM/202206/P020220607348199719292.pdf , kuupäev 7. juuni 2022.