Aktsiad, mis võivad tõusta 0 dollarini, kui Fed intressimäärasid tõstab: Peloton

Aeg hakkab otsa saama rahapõletavate ettevõtete jaoks, mida hoitakse pinnal ja millel on lihtne/odav juurdepääs kapitalile. Nendel "zombi" ettevõtetel on oht pankrotti minna, kui nad ei suuda koguda rohkem võlgu või omakapitali, mis pole enam nii lihtne kui varem.

Kuna Fed tõstab intressimäärasid ja lõpetab kvantitatiivse lõdvenduse, kuivab juurdepääs odavale kapitalile kiiresti kokku. Samal ajal seisavad paljud ettevõtted silmitsi marginaalide vähenemisega ja võivad olla sunnitud intressimakseid maksmata jätma ilma refinantseerimisvõimaluseta. Kuna nendel zombiettevõtetel saab otsa püsimiseks vajalik raha, tõusevad riskipreemiad kogu turul, mis võib veelgi piirata likviidsust ja tekitada ettevõtete maksejõuetuse suurenemise.

Selles aruandes käsitletakse Pelotonit (PTON), zombiettevõtet, mille aktsia hind langeb 0 dollarile aktsia kohta.

Väikese rahaga zombifirmad on riskantsed

Ettevõtted, kus kulub palju raha ja kus on vähe sularaha, on tänapäeva turul riskantne. Olles sunnitud selles keskkonnas kapitali kaasama, isegi kui ettevõte on lõpuks edukas, ei ole olemasolevatele aktsionäridele hea.

Joonisel 1 on näidatud zombiettevõtted, kellel saab kõige tõenäolisemalt esimesena raha otsa, võttes aluseks vaba rahavoo (FCF) põlemise ja bilansis oleva raha viimase kaheteistkümne kuu jooksul (TTM). Igal joonisel 1 kujutatud ettevõttel on:

• Negatiivne intressikatte suhe (EBIT/intressikulu)
• Negatiivne FCF TTM-i suhtes
• Vähem kui 24 kuud, enne kui see vajab TTM FCF põlemismäära subsideerimiseks rohkem kapitali
• Olnud ohutsooni valik

Pole üllatav, et ettevõtted, kelle aktsia hind langeb 0 dollarile, on ettevõtetel, kellel on kehv ärimudel, mis jäi investoritele 2020–2021. aasta meemiaktsiatest tingitud turuhulluse ajal kahe silma vahele. Sellised ettevõtted nagu Carvana, FreshpetFRPT
, Pelotoni ja Squarespace'i (SQSP) bilansis on vähem kui kuus kuud sularaha, mis põhineb nende FCF-i kulul viimase kaheteistkümne kuu jooksul. Nendel aktsiatel on reaalne oht nulli minna.

Joonis 1: Ohuala aktsiad, mille sularaha väärtus on vähem kui kahe aasta jooksul: 1. aasta 22. kvartali seisuga

“Kuud enne pankrotti” arvutamiseks jagasin TTM FCF-i kulu 12-ga, mis võrdub igakuise rahakuluga. Seejärel jagan raha ja ekvivalendid bilansis läbi 1Q22 igakuise rahakuluga.

Ja ülehinnatud zombide aktsiad on kõige riskantsemad

Aktsiahinnangud, mis sisaldavad suuri ootusi tulevase kasumi kasvu suhtes, lisavad suuremat riski zombiettevõtete aktsiate omamisele, kui raha on jäänud vaid mõne kuu väärtuses. Kõige riskantsemate zombiettevõtete jaoks ei kajasta aktsia hind mitte ainult lühiajaline ettevõtte ees seisvaid raskusi, kuid see peegeldab ka ebarealistlikke optimistlikke oletusi ettevõtte kohta pikaajaline ettevõtte kasumlikkus. Nende aktsiate puhul on ülehindamise risk kuhjatud lühiajalise rahavoo riski peale.

Allpool vaatan Pelotonit lähemalt ja kirjeldan üksikasjalikult ettevõtte rahapõletust ja seda, kui palju võib selle aktsia hind langeda.

Peloton Interactive (PTON)

Panin Pelotoni (PTON) ohutsooni 2019. aasta septembris, enne selle IPO-d ja olen kordanud oma negatiivset arvamust aktsia kohta mitu korda sellest ajast peale. Alates minu esialgsest aruandest on aktsia ületanud S&P 500 lühikeseks ajaks 91%. Isegi pärast 92% langust oma 52 nädala kõrgeimalt tasemelt, 73% aasta algusest ja 74% pärast minu viimast aruannet 2022. aasta veebruaris, arvan, et aktsial on palju rohkem varjukülgi.

Arvestades aktsia langust viimase aasta jooksul, on Pelotoni emissioonid hästi telegrafeeritud, kuid investorid ei pruugi aru saada, et ettevõttel on oma tegevuse rahastamiseks jäänud vaid mõne kuu raha.

Vaatamata kiirele tipptaseme kasvule, eriti aastatel 2020 ja 2021, on Pelotoni vaba rahavoog (FCF) olnud igal aastal negatiivne alates 2019. aasta eelarvest. Sellest ajast alates on Peloton FCF-i kulutanud 3.7 miljardit dollarit (joonis 2).

Peloton põletas 3.3 miljardit dollarit FCF-i pärast TTM-i lõppenud 3. aasta 22. kvartalit. Kuna 879. kvartali lõpus oli bilansis vaid 3 miljonit dollarit sularaha ja raha ekvivalente, võib Pelotoni sularahajääk hoida ettevõtet üle kolme kuu pärast 22. aasta 3. kvartali lõppu.

Sarnaselt ülaltoodud olukordadele kogus Peloton aastal viieaastase tähtajaga laenuna 750 miljonit dollarit võib 2022 bilanssi tugevdamiseks. Võlg on äärmiselt võlausaldajasõbralik, kuna selle intressimäär on 6.5 protsendipunkti kõrgem tagatud üleööfinantseerimise intressimäärast (praegu on 1.45%) ja suureneb 50 baaspunkti võrra, kui Peloton otsustab mitte saada võlale reitingut mõne suuremad reitinguagentuurid. Lisaks on võlg struktureeritud nii, et Pelotoni jaoks oleks esimese kahe aasta jooksul tagasimaksmine kallim. See uus sularaha võib TTM-i sularahapõletusmäärade põhjal ettevõtet vee peal hoida kolm kuud.

Kui ma eeldan, et viimase kahe aasta keskmine FCF-põletus ja kui arvestada ka kuu aega tagasi kogutud lisakapitali, on Pelotonil alles vaid 11 kuud sularaha, enne kui tal on vaja kapitali koguda või äritegevusest loobuda.

Joonis 2: Pelotoni kumulatiivne vaba rahavoog
VOOL2
Fiscal 3Q22 kaudu

Iga-aastased kuupäevad tähistavad eelarveaastat. Pelotoni eelarveaasta lõpeb iga kalendriaasta 30. juunil.

Vastupidine DCF-matemaatika: Pelotoni hind on vaatamata nõrgenevale nõudlusele kolmekordne

Allpool kasutan oma tagurpidi diskonteeritud rahavoogude (DCF) mudel et analüüsida Pelotoni aktsiahinna sisse küpsenud tuleviku rahavoo ootusi. Pakun ka täiendava stsenaariumi, et tuua esile aktsiate languspotentsiaal, kui Pelotoni tulud kasvavad mõistlikumate määradega.

Kui ma eeldan Pelotoni oma:

• NOPAT-i marginaal paraneb kohe 1.7%-ni (Pelotoni kõigi aegade parim marginaal, võrreldes TTM-i -30%-ga) ja
• 16. aastani kasvab tulu igal aastal 2028%.

aktsia oleks täna väärt 11 dollarit aktsia kohta – võrdne praeguse aktsiahinnaga.

Selle stsenaarium, teeniks Peloton 12.1. aasta eelarvetulu 2028 miljardit dollarit, mis on üle 3x tema TTM-i tuludest ja 7x 2020. aasta eelarvetuludest. Kui Pelotoni tulu on 12.4 miljardit dollarit, tähendab see 17. aasta kalendris 2027% osa tema adresseeritavast turust (TAM), mida ma pean kombineerituks. online/virtuaalne fitness ja kodus kasutatavad spordiseadmed turud. Võrdluseks, Pelotoni osa TAM-ist oli 2020. aasta kalendris ehk enne suurt pandeemia tõusu vaid 13%. Avalike müügiandmetega konkurentidest kuulus iFit Health, NordicTracki ja ProFormi omanik, Beachbody (BODY) ja Nautilus (NLS) 9. aastal vastavalt 6%, 4% ja 2020% TAM-ist.

Arvan, et on liiga optimistlik eeldada, et Peloton suurendab oluliselt oma turuosa, arvestades praegust turumaastikku, tarneahela probleeme ning olulisi hinna- ja liitumislepingu muutusi, saavutades samal ajal oma kõigi aegade kõrgeima marginaali. Allpool kirjeldatud realistlikuma stsenaariumi korral on aktsial suur langusrisk.

Kui konsensus on õige, on PTONil 45%+ negatiivne külg

Teostan teise DCF-i stsenaariumi, et rõhutada Pelotoni omamisega kaasnevat negatiivset riski, kui see peaks konsensusliku tuluprognoosi kohaselt kasvama. Kui ma eeldan Pelotoni oma:

• NOPAT marginaal paraneb 1.7%ni
• tulud kasvavad konsensuse määraga aastatel 2022, 2023 ja 2024 ning
• tulud kasvavad aastatel 14-2025 2028% aastas (konsensuse jätk aastast 2024), siis

aktsia oleks väärt lihtsalt 6 dollarit aktsia kohta täna – 45% miinus praegusele hinnale. See stsenaarium eeldab siiski, et Pelotoni tulud kasvavad 7.2. aasta eelarves 2028 miljardi dollarini, mis tähendaks 10% osakaalu tema kogu adresseeritavast turust 2028. aastal.

Kui Peloton ei suuda saavutada selle stsenaariumi puhul eeldatud tulude kasvu või marginaali paranemist, oleks aktsia langusrisk veelgi suurem, mis seab aktsiale riski langeda 0 dollarini aktsia kohta.

Joonisel 3 võrreldakse Pelotoni ajaloolist tulu tuludega, mis tulenevad kõigist ülaltoodud DCF-stsenaariumidest.

Joonis 3: Pelotoni ajalooline ja kaudne tulu: DCF-i hindamise stsenaariumid

Kuupäevad tähistavad Pelotoni eelarveaastat, mis kestab iga aasta juunini

Kõik ülaltoodud stsenaariumid eeldavad ka, et Peloton suurendab tulusid, NOPAT-i ja FCF-i ilma käibekapitali või põhivara suurendamata. See eeldus on väga ebatõenäoline, kuid võimaldab mul luua parimaid stsenaariume, mis näitavad praeguses hinnangus sisalduvaid ootusi. Võrdluseks, Pelotoni TTM-i investeeritud kapital on viis korda suurem kui 2018. aasta eelarvetase. Kui eeldan, et Pelotoni investeeritud kapital suureneb ülaltoodud DCF-stsenaariumide 2 puhul sarnase ajaloolise kiirusega, on langusrisk veelgi suurem.

Avalikustamine: David Trainer, Kyle Guske II ja Matt Shuler ei saa mingit hüvitist konkreetsete materjalide, stiilide või teemade kirjutamise eest.